货币利率掉期(货币利率掉期CCS)

　　生活中，金融史中，金融市场中，往往有些事情，真的不能用理论去解释，也不能用函数去得出结论，接下来，让我们一起来好好看看这些东西。

　　有些事情是与市场的正常状态脱节，有些则是过去罕见的情景现在越来越频繁地出现。比如，曾经罕见的市场大幅波动如今正在频繁上演。

　　1、处于负值区间的利率掉期和国债的息差（swap spreads）

　　最近几周，利率掉期息差跌至零以下，触及历史最低水平，这似乎是在藐视市场逻辑。

　　为什么这么说？因为这种现象是指掉期利率低于同期限国债收益率，表明投资者和银行及企业开展利率掉期获得收益还不及国债收益率，他们在承受未来利率水平波动风险方面的意愿较高。

　　这种现象原本不应该发生，因为美国国债被视为无风险资产。而利率掉期具有显著的交易对手风险，因此理应要求额外溢价。

　　根据彭博社的解释，之所以出现这种“诡异”现象，源头就在于新的金融市场交易法规。新规则要求利率掉期要通过中央清算机构进行清算，以取代原有的双边清算，这实际上就等于解除了交易对手风险。与此同时，美国国债融资成本据说因为后金融危机时代的交易规则而攀升了。

　　当然，这对散户投资者没什么意义。

　　2、回购利率分裂

　　用以进行短期融资的回购市场利率正出现分裂迹象，这与以前的国债抵押利率差别甚微不同。“回购利率不再单一，市场本身正在碎裂。”巴克莱分析师Joseph Abate上周如此表示。

　　下面两张图来自彭博社，可以清晰看出回购市场利率分化的趋势。图1是一般抵押融资利率（GCF）和纽约梅隆银行三方回购利率对比。图2是GCF回购利率减去资本市场基金赚取的美国国债回购利率之后的差价。针对相同的抵押品，它们的回购结构相差不大，但各自收取的利率差则在不断扩大。

　　造成这种现象的原因主要是与要求银行对拥有的资产持有更多资本的新监管要求有关，而不管这些资产的风险大小。这种所谓的补充杠杆率让银行在开展回购交易时的成本增加，把重点放在交易对手的质量上，并引发利率变动。

　　这种现象一般在会计季末会特别突出，银行会在届时被要求限制杠杆，并在接受监管者和投资者的考研之前优化资产负债表。

　　虽然这种情况目前来看对市场没什么影响，但在美联储加息之后就不一样了。央行退出宽松货币政策，依赖新的隔夜回购工具从金融体系中抽离出多余的流动性。

　　3、企业债库存低于零

　　大型经销银行持有的一些企业债库存变成了负值，这种情况为美联储开始记录该数据以来首次出现。这意味着，大型银行现在是到期时间一年以上企业债的净空头，扭转了此前的净多头长期趋势。

　　与回购市场相似，银行监管新规造成的后果据说让银行持有企业债的难度增加。同时，多年以来的低利率使得投资者蜂拥进企业债市场寻求高收益。

　　这种现象引发了所谓的流动性担忧。一些人认为，流动性匮乏可能加剧市场动荡，特别是加息以后。

　　4、合成信用衍生品市场比抵押品现金借贷更为紧张

　　那些在流动性明显缺乏的环境中难以交易债券的投资者，如今转战具有可替代性的产品或工具，以增加或减少他们的企业债风险敞口。

　　这种工具包括了信用违约掉期（CDS）、总收益掉期（TRS）、信用指数掉期期权之类的衍生品。衍生品市场的流动性要比有抵押的现金借贷市场多，这在市场上造成了另一个奇怪的错位。

　　CDS和美国投资级公司债的价差被称之为CDX IG，可以被视为一种潜在的现金债。他们的价差在过去几年持续加大并且呈现负值，因为相较于现金，CDX指数处于在更高的水平。

　　“为了获得衍生品大量流动性，投资者宁愿承受负数息差。当前负息差的状况接近非金融危机情况的峰值。”巴克莱分析师Bradley Rogoff表示。

　　除了流动性之外，融资成本优势也是投资者对其趋之若鹜的因素之一。

　　高盛分析师Francesco Garzarelli和Rohan Khanna认为，和CDX相比，企业债需要更好的资产负债表融资状况，因此大家更倾向于CDX。

　　5、本不应发生的市场变动却在不断发生

　　不同于以往的市场异动越来越频繁的发生，很多种资产的价格变动超过了历史上曾经有过的水准。价格大幅波动的资产数量在不断增加，较以往的正常交易区间高出了4个甚至4个以上标准方差。而这种波动通常预计每62年才会发生。

　　美银美林信贷策略师Barnaby Martin将这种情况归咎于央行们的意外行动，比如，瑞士央行决定放弃瑞郎对欧元汇率上限。

　　还有一些人士认为，是低于以往的流动性造成了市场巨幅震荡。道明证券分析师Priya Misra和Gennadiy Goldberg在9月表示，同样的流动性问题和企业债市场流动性问题类似，都会将波动性传导至美国国债市场。“意外的宏观事件或者大规模的风险转移有可能催生出比以往更大的市场波动。”

　　6、波动性本身制造出更多的市场波动

　　2008年10月雷曼兄弟破产时，市场一片混乱，芝加哥期货交易所波动指数（VIX）触及134.87点。

　　2015年8月，股市重挫5.3%，VIX当天在盘中触及有史以来的日内最高点位，收盘报168.75点。

　　无论人们如何解释造成股市抛售狂潮的原因，都很难反驳全球市场8月承受了比金融危机时更大的压力。相反，VIX指数的变动凸显了后金融危机时代波动性渗入自身的资产类别的趋势。

　　如今，各种ETF、期货和衍生品都受到大型专业基金和散户投资者的青睐。同时，一些大型投资者通过出售波动性提升了回报，Pimco可能就是个典型。

　　Bespoke Investment Group分析师George Pearkes认为，“现在的波动性市场比以往更加复杂；ETF、指数、期货和期权拥有复杂的关系。这种关系并没有被全面测试。最终，就像我们在8月时看到的情景一样，当市场出现错配，平衡机制就会起作用。但是，达到平衡的过程是非常复杂的。在我看来，波动性并未改变过，改变的是它被管理和转移的方式。”

　　类似的看法适用于大部分市场，因为它针对的是金融系统中的巨变和它的相应玩家。由此看来，市场似乎的确存在于一个有趣的时代。

　　撰稿人：柯达析金

　　本文作者：金帝天下（前瞻网认证机构）

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